6月15日，江西省江銅銅箔科技股份有限公司（下稱“江銅銅箔”）將創業板IPO上會，公開發行不超過16666萬股。

鈦媒體APP注意到，江銅銅箔還未上市，利潤就已經開始大幅變臉。公司股東蜂巢能源在自身經營狀況不佳的情況下，2022年突擊為江銅銅箔貢獻超2億元營收，利潤卻仍大幅下滑。另外，江銅銅箔的每名銷售人員在招待費僅1.35萬元的情況下，人均卻貢獻了1億元的營收。

業績下滑，還要擴產

(資料圖片)

江銅銅箔主要從事各類高性能電解銅箔的研發、生產與銷售，產品廣泛應用于電子產品、覆銅板、印制電路板及新能源汽車動力電池、儲能電池等多個領域。

2020年-2022年（下稱“報告期”），江銅銅箔分別實現營業收入10.6億元、17.97億元、24.1億元，凈利潤分別為11964.87萬元、22150.04萬元、14670.49萬元，2022年在營收同比增長34.09%的情況下，凈利潤卻同比下降33.77%，增收降利。

值得一提的是，2023年1-3月，江銅銅箔的營業收入為55048萬元，同比下降了4.4%，凈利潤為4142.4萬元，同比下降了32.68%，營利雙降。為何江銅銅箔還未上市，業績就已開始大幅變臉？

對此，深交所在問詢函中要求公司結合下游行業景氣度情況、加工費及銅價變動情況、最新在手訂單及同比變動情況、主要客戶業績情況、同行業可比公司業績及業績預計情況等，說明2023年上半年度業績下滑的原因，收入增長的可持續性，是否對發行人未來持續經營能力構成重大不利影響。

從產品上看，江銅銅箔主要擁有電子電路銅箔和鋰電銅箔兩大產品，具體情況如下：

電子電路銅箔始終是江銅銅箔的第一大產品，其2022年的營收卻同比下降了8.5%。

根據GGII統計數據顯示，2022年全球電子電路銅箔市場出貨量為58萬噸；2019年-2022年，中國電子電路銅箔市場出貨量分別為28.8萬噸、31.5萬噸、37.6萬噸及39.5萬噸，復合增長率11.1%；2022年，中國電子電路銅箔出貨量占比全球比例68%以上。隨著 PCB、新能源汽車產業對電子電路銅箔需求的增長，預測到2030年全球電子電路銅箔出貨量將達82.3萬噸，中國電子電路銅箔出貨量將達53.8萬噸，2021年-2030年CAGR分別為3.1%、4.8%。行業景氣度向好。

但江銅銅箔電子電路銅箔的毛利率在報告期內分別為16.39%、19.64%、9.67%，其中2022年的毛利率同比下降了近10個百分點。為何在行業景氣度良好的情況下，江銅銅箔電子電路銅箔的營收和毛利卻在大幅下滑？

有意思的是，江銅銅箔卻仍欲大舉擴產電子電路銅箔。據悉，江銅銅箔此次IPO欲募集20億元，其中15億元用于江西省江銅耶茲銅箔有限公司四期2萬噸/年電解銅箔改擴建項目，該項目建設完成后，公司將新增2萬噸/年電子電路銅箔的產能。

需要指出的是，若綜合江銅銅箔的產品，其此次IPO募資擴產電子電路銅箔的合理性可能值得商榷。具體來看，上文提到了江銅銅箔除了電子電路銅箔產品之外，還擁有鋰電銅箔，其產生的銷售收入具體如下：

盡管江銅銅箔自2021年才開始生產鋰電銅箔，而到了2022年，鋰電銅箔產生的營收占主營業務收入的比例已升至38.11%。

另外，電子電路銅箔與鋰電銅箔的毛利情況如下：

2022年，電子電路銅箔在擁有14.86億元營收的情況下，毛利僅為14370.92萬元，而鋰電銅箔在擁有9.15億元營收的情況下，毛利為11380.15萬元，兩者在營收相差5.71億元的情況下，毛利僅相差3000萬元。2022年，電子電路銅箔的毛利率為9.67%，鋰電銅箔的毛利率為12.44%。

再從行業上看，根據GGII統計數據，2018年，中國鋰電銅箔出貨量9.4萬噸；2019年，中國鋰電銅箔出貨量11萬噸，同比增長17.6%；2020年全年，中國鋰電銅箔實現出貨量12.5萬噸，同比增長13.9%；2021年及2022年，中國鋰電銅箔出貨量分別為28.1萬噸、42萬噸，分別同比大幅增長124.0%、49.7%，根據GGII預計數據，到 2025 年中國鋰電銅箔出貨量預計將達105萬噸，2022-2025年CAGR超35%。

這也意味著，未來鋰電銅箔的行業景氣度是更優于電子電路銅箔，且從業績上，鋰電銅箔也正在逐漸追上電子電路銅箔。那么，面對如此情況，為何江銅銅箔還要大舉擴產電子電路銅箔，反而沒有任何資金用于擴產鋰電銅箔？

上下游之惑

鈦媒體APP注意到，江銅銅箔客戶集中度也較高。報告期內，江銅銅箔向前五大客戶產生的銷售收入分別為73095.92萬元、109618.93萬元、155131.79萬元，分別占當期營業收入的68.96%、60.99%、64.37%。

值得一提的是，在江銅銅箔的前五大客戶中，有一家企業引起了鈦媒體APP的格外關注，它就是蜂巢能源。

招股說明書顯示，2020年和2021年，蜂巢能源均未出現在江銅銅箔的前五大客戶名單中，而到了2022年，江銅銅箔向蜂巢能源產生的銷售收入為21866.33萬元，而蜂巢能源也位列在公司的第四大客戶。

據悉，蜂巢能源2021年12月成為江銅銅箔的股東，截至招股說明書簽署日，其持股比例為2.12%。這就不禁令人產生疑惑，蜂巢能源是否是因為成為了公司的股東，才大舉向江銅銅箔進行采購？

此外，公開資料顯示，2020年-2021年和2022年1-6 月，蜂巢能源扣非后歸母凈利潤分別為-7.76億元、-13.01億元、-10.17億元。對此，深交所要求江銅銅箔結合蜂巢能源入股時點、進入蜂巢能源合格供應商時間、蜂巢能源相關業務實際需求、業務規模變動情況、對蜂巢能源和其他鋰電銅箔客戶逐月銷售情況等，說明2022年及報告期后對蜂巢能源銷售金額大幅增長的合理性、是否與其自身經營規模相匹配，蜂巢能源采購公司產品的后期消化情況。

除了下游之外，江銅銅箔的上游也較為集中。報告期內，江銅銅箔向前五大供應商采購的金額分別為94973.21萬元、168898.41萬元、225184.13萬元，分別占當期采購總額的88.19%、85.36%、88.84%，其中向江西省國有資本運營控股集團有限公司（下稱“江西國控”）采購的金額分別為47678.84萬元、99528.84萬元、129231.04萬元，占采購總額的比例分別為 44.27%、50.30%、50.98%，為公司的第一大供應商。

需要說明的是，江銅銅箔是江西銅業分拆上市的公司，截至招股說明書簽署日，江西銅業直接持有70.19%的股權，為第一大股東。截至2022年12月末，江銅集團直接持有江西銅業 43.69%的股份，為公司間接控股股東。另外，2022年12月，江西省國資委將其所持江銅集團90%的股權無償劃轉至江西國控，江西國控成為公司間接控股股東；江西省國資委直接持有江西國控90%股權，通過江西銅業及其一致行動人合計控制發行人72.3%的股份，為公司的實際控制人。

也就是說，江銅銅箔的第一大供應商是公司的間接控股股東。對此，深交所要求江銅銅箔說明對關聯方是否存在重大依賴，是否構成重大不利影響，公司是否具備業務獨立性。

銷售人員人均創收1億元

2022年為例，江銅銅箔的銷售人員為24人。若以銷售人員數量從未變化來計算，江銅銅箔銷售人員貢獻的營收情況如下：

在報告期內，江銅銅箔的銷售人員人均創收至少0.44億元，到了2022年，這一數字更是高達1億元。

更為有意思的是，報告期內，江銅銅箔銷售費用中的招待費用分別為2.95萬元、21.97萬元、32.31萬元，同時結合銷售人員的情況，具體如下：

也就是說，2020年江銅銅箔的每名銷售人員“依靠”1200元的招待費創造除了4400萬元的訂單，到了2022年每名銷售人員更是“依靠”人均1.35萬元的招待費創收了人均1億元的訂單。那么，江銅銅箔的業績與銷售人員是否直接掛鉤？還是說公司的訂單幾乎不用銷售人員去開拓？有關上述問題，鈦媒體APP 發函至公司，但截至截稿，沒有收到公司的回復。（本文首發于鈦媒體 APP，作者｜鄧皓天）

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